Compte rendu du dîner-débat organisé le 28 janvier 2010 à Alès par le Cabinet
Jean-Jacques Teissedre

Eric Bengel - Rédacteur en Chef du magazine Gestion de Fortune :
En 2009, les obligations émises par les entreprises privées se sont révélées être des placements très judicieux. Comment expliquer que de tels taux aient été pratiqués et y a-t-il encore de telles émissions ?

Marc Beheray - Directeur des Partenariats chez Olympia Capital Management :
En 2009, la stratégie gagnante consistait à acheter des obligations d'entreprises privées. Elles ont permis à leurs souscripteurs de bénéficier de rendements garantis de l'ordre de 6 à prés de 9 %, pour une durée souvent comprise entre deux et cinq ans.
Cette opportunité sur les obligations corporates est née avec la faillite de Lehman Brothers. Les entreprises, fragilisées par la crise et prises au piège de la raréfaction du crédit bancaire, n'ont eu d'autres alternatives que de se refinancer par le biais des marchés obligataires. Compte tenu du niveau de stress et d'incertitude qui prévalait, elles ont été obligées de proposer des rendements très attractifs (autour de 8%) pour attirer les investisseurs.
Dans les prochaines semaines, de nouvelles émissions vont encore alimenter le marché primaire mais elles se feront avec des rendements moins attractifs que ceux connus l'an dernier.

E. B. : Un contrat d'assurance vie moderne permet-t-il justement de profiter de telles opportunités d'investissement ?

M. B. : La qualité et la richesse d'un contrat d'assurance vie se mesurent à la réactivité du promoteur et aux supports ajoutés en fonction des opportunités de marché. Permettre à des particuliers d'accéder aux obligations privées dans le cadre d'un contrat d'assurance-vie était effectivement très novateur. Surtout si cette possibilité était offerte dès la fin 2008, comme pour les contrats les plus réactifs. Jusqu'à présent, ce type d'investissement était  réservé aux institutionnels ou accessible aux particuliers via les compte-titres bancaires mais avec une fiscalité moins attractive.
Autre évolution, nous avons ajouté des fonds flexibles pilotés par des professionnels confirmés. C'était devenu indispensable !

Jean-Jacques TEISSEDRE : Les taux des obligations proposés par les entreprises privées sont attractifs. Pourquoi proposent-elles des taux si élevés ?

Marc Beheray - Olympia capital Management : L'opportunité sur le Corporate (entreprises privées) est née avec la faillite de Lheman Brothers. A partir de là, les entreprises, fragilisées par la crise et poussées par la raréfaction du crédit bancaire, se sont présentées sur le marché obligataire pour trouver des financements.
Compte tenu du niveau de stress et d'incertitude qui prévalait, elles ont été obligées de proposer des rendement très attractifs (autour de 8 %), bien supérieurs au rendement des emprunts d'états (4 %). Dés lors, les emprunts privés des plus grandes entreprises ont constitué un investissement de choix.

J.J.T : Pouvez-vous nous rappeler le risque lié à cette formule de placement ?

M. B. : Le remboursement d'une obligation et de ses intérêts est garanti par l'émetteur. Il ne faut donc pas qu'il ait des difficultés ou, pire, qu'il fasse faillite. Afin de limiter ce risque, il convient de sélectionner les sociétés représentatives des grands groupes les plus solides, les mieux notées par les agences de notation spécialisées, celles qui présentent un enjeu national ou dans lesquelles l'état est actionnaire, ou encore celles qui ont un positionnement de leader international.
Le taux proposé par la société émettrice est également un bon indicateur de risque. Au plus fort de la crise, les émissions réalisées par les sociétés de premier plan se sont faites entre 6 et 8 % alors que certaines sociétés en mauvaise santé financière proposaient des taux bien supérieurs à 10 %. Par la suite, jusqu'à son échéance, le cours de l'obligation fluctuera en fonction de l'évolution des taux. Selon cette évolution, le prix de l'obligation sera sujet à plus ou moins-value en cas de revente avant le terme.

Stéphane Reynaud : Après dix huit mois de baisse, les marchés actions se sont ressaisis. A quoi attribuer ce retournement de tendance ?

Marc Beheray - Olympia capital Management : La baisse de l'ordre de 45 % des marchés actions en 2008 était, en grande partie, due à une réaction excessive des investisseurs face à une crise financière sans précédent qui a déclanché la crise économique que l'on traverse actuellement.
L'importance des plans de relance des principaux Etats et l'intervention des grandes banques centrales (FED et BCE) ont éloigné le risque systémique, c'est-à-dire celui d'une faillite du système bancaire.
Progressivement, les investisseurs ont pris conscience des effets positifs  du traitement de la crise. En Europe, la France et l'Allemagne sont techniquement sorties d'une récession de cinq trimestres en enregistrant une légère croissance économique au second trimestre. Le Japon fait de même. Les Etats-Unis bénéficieront d'une légère croissance au troisième trimestre. Quant aux résultats des sociétés, ils ont été moins mauvais qu'anticipé par des analystes financiers trop pessimistes.
L'amélioration de certains signaux macro économiques conjuguée à une liquidité abondante ont donné le coup d'envoi du retournement des marchés actions. Les taux d'intérêt à des niveaux historiquement bas ont favorisé le retour vers les actifs plus risqués de beaucoup d'investisseurs.

S. R. : L'actualité c'est aussi la grippe A. Quel peut être son impact sur la bourse ?

M. B. : La reprise économique reste fragile, elle dépend du moral des consommateurs, et donc de leur comportement. L'arrivée prochaine de la grippe A dans l'hémisphère nord peut emmener un fléchissement de la consommation et un repli sur soi du consommateur qui pourrait délaisser les lieux publics et les loisirs afin de limiter son risque d'exposition à un virus apparemment très contagieux.
Selon la gravité de la pandémie et le degré de  psychose en résultant, certains pans de l'économie pourraient être touchés et les entreprises désorganisées et fragilisées par l'absentéisme. Au final, les marchés actions seraient momentanément impactés. Pour autant, la grippe A ne sera pas le seul critère qui fera évoluer la bourse dans les prochaines semaines.

S. R. : Justement, selon vous, quels sont les principaux paramètres qui donneront la tendance au cours des prochains mois?

M. B. : Il y a un " réservoir " de bonnes nouvelles : le niveau très bas des taux courts, la baisse de la volatilité des marchés actions, l'abondance de liquidités et une aversion au risque moindre de la part des institutionnels notamment.
Les indicateurs macroéconomiques vont continuer de s'améliorer, contribuant ainsi à insuffler un vent d'optimisme et à restaurer la confiance des investisseurs. Les résultats des entreprises seront déterminants. Ils devraient s'améliorer grâce aux ajustements effectués par les sociétés par le biais de restructurations et de destockage de marchandises. Toutefois, ces effets bénéfiques ne pourront perdurer sans un redémarrage des ventes et donc de la consommation.
En résumé, les fondamentaux sont bons mais des inconnues demeurent. Une reprise différée de la consommation domestique et une grippe A virulente pourraient apporter une correction sur les marchés.

Le constat de la situation présente

Croire en un ciel bleu sans nuage n'est aujourd'hui pas plus fondé que l'était la prédiction de l'apocalypse en février (déflation et dépression). Le mois de mai n'a fait que corriger les excès du premier trimestre. Revenus à la case départ, quelques constatations factuelles peuvent aider à nous repérer dans cet environnement :

· Sur un plan fondamental, l'origine de la crise vient du cycle massif d'endettement des pays développés (et d'abord des Etats-Unis). L'endettement massif, l'argent facile et peu cher surtout à partir de 2002, ainsi que la faiblesse des régulations ont permis les excès et les bulles.

· Les conséquences immédiates de l'explosion de ces bulles - effondrement du secteur financier, crise de l'immobilier et insolvabilité croissante des emprunteurs - sont sur le point d'être maîtrisées.

· A court terme, la mise sous contrôle des crises se fait par les techniques classiques de reflation pour la crise économique, et par des techniques non orthodoxes des banquiers centraux pour la crise financière. La conséquence est que le cycle de la dette n'est pas encore enrayé, car après les entreprises, puis les particuliers, c'est au tour des Etats d'être le moteur de la hausse de la dette.

Des pistes de réflexion pour l'avenir

De ces constatations, nous pouvons tirer quelques pistes pour l'avenir :

· Le pire a été évité. Les marchés se repositionnent sur l'idée qu'il y a un futur et corrigent leurs excès d'aversion au risque. Les indices actions remontent, les primes de risque obligataires se réduisent et la volatilité baisse. Ces mouvements peuvent persister tant qu'ils ne sont pas entravés par une remontée des taux fixes longs et courts, par un affaiblissement excessif de la devise, et par des craintes sur l'inflation. Aucun de ces obstacles n'est à ce jour apparu avec suffisamment de force pour enrayer les tendances du marché de ces dernières semaines.

· Le redémarrage de l'économie mondiale aura pour principaux moteurs les pays émergents et ceux en développement. Le leadership de l'activité mondiale a commencé à se déplacer vers ces zones même si l'évolution sera longue. Cela devrait entraîner une reprise des cours des matières premières et un retour des flux de capitaux vers ces zones au détriment des pays développés.

· L'entrée dans une ère nouvelle où "les Chinois consomment" et "les Américains épargnent" se traduira par le dégonflement très lent et progressif du stock de dettes des USA. La fin du levier dans les financements conduira à un rythme de croissance moindre que par le passé pour les pays développés.

En conclusion :

Pour l'instant, les marchés goûtent à leur soulagement d'avoir évité le pire, et même si les mouvements boursiers se déroulent "en accéléré", il est encore trop tôt pour gâcher notre plaisir de participer à cette hausse.

Néanmoins, il ne faut pas s'aveugler : le monde a changé et rien ne sera plus comme avant, la globalisation se poursuit sur les plans économique et financier.